中国国航盈利虚实：非主营业务收益拉开差距

　　凭借“人努力，天帮忙”，中国国际航空股份有限公司（Air China Limited，简称“国航”，601111.SH，00753.HK）2010年创下了122.08亿元的净利润纪录，这一数字超过了另外两大国有航空公司南方航空（600029.SH）、东方航空（600115.SH）的净利润之和，使其成为全球航空公司的盈利冠军。

　　不过，这并不意味着国航的航空运输主业盈利能力远超国内外同行。在国航的利润构成中，如果扣除投资收益、汇兑收益和金融工具公允价值变动损益，则其来自航空运输业务的利润只占利润总额的一半左右。

　　此外，尽管国航高层认为公司业绩目前仍未见顶，但业界预期，受需求放缓、油价高企、高铁分流等因素拖累，今后一段时间国航的业绩增幅将有所回落。

虚实

　　在三大国有航空公司日前相继公布的2010年年报中，国航的经营业绩最为抢眼。尽管其净利润增幅在三大航中最低，但绝对值却远高于中国南方航空股份有限公司（China Southern Airlines Company Limited，简称“南航”）和中国东方航空股份有限公司（China Eastern Airlines Corporation Limited，简称“东航”）。

　　2010年，国航实现净利润122.08亿元，同比增长142.73%。南航和东航的净利润分别为58.05亿元和53.8亿元，各自激增1423.62%和656.01%，这两家航空公司的净利润之和111.85亿元，略低于国航。

　　国航董事长孔栋用“人努力，天帮忙”来分析2010年民航业高盈利的成因。他表示，去年全球（航空业）最亮丽的增长点在中国，中国航空公司将占全球航空业利润的一半。除了市场需求爆发外，还有特殊原因，就是上海世博会效应的拉动。

　　2010年中国民航业总体上供不应求，航空公司的运力增长明显滞后于需求增幅，这一大势直接推动了航空公司客座率、飞机利用率、票价等效益指标高开高走。加之总部位于北京的国航拥有得天独厚的市场和政策优势，在需求劲增的2010年成为民航业最主要的受益者之一。

　　从客运数据来看，国航2010年旅客周转量增长17.5%，但衡量运力供给的可用座公里仅增长12.5%，低于需求增幅。受此拉动，国航2010年客座率达到80.3%，同比提高3.4个百分点，而业界通常认为，正常情况下航空公司客座率超过70%即可实现盈利。在票价方面，国航去年票价水平总体提升了12.3%，客公里收入为0.67元，同比增长13.56%。

　　货运业务也呈现相似的态势。国航2010年可用货运吨公里增长15.2%，低于收入货运吨公司29.59%和货邮运输量21.71%的增幅。其货运收益 1.81元/吨公里，同比增长18.3%，载运率60.99%，提高6.78个百分点。

　　依托容量庞大的北京市场和自身在优质航线、航班时刻获取等方面的优势，国航在客货运输业务上的盈利水平，较之南航和东航一直保持优势。南航、东航2010年客公里收入分别为0.63元和0.64元，略低于国航的0.67元。2010年东航和南航的平均客座率分别是79.2%和77.98%，也略低于国航的80.03%。

　　不过，真正将国航的经济效益与南航、东航拉开差距的，并不是客货运输业务，而是来自于投资、燃油套保、汇率变动等非主营业务的收益。2011年国航对国泰航空、山东航空等联营公司的投资收益达到35.73亿元，油料衍生合同公允价值变动收益计19.54亿元，兑净收益18.91亿元，这三项合计达到74.18亿元，远远高于南航和东航。

　　事实上，上述三项推动国航2010年净利润创下历史最高纪录的收益，恰好也是国航2008年巨亏91.49亿元的主要成因。

回落

　　尽管国航预期未来几年仍有望保持年均10%的业务增长，但该公司的净利润增长将有所放缓，2010年142.73%的净利润增幅很可能是最近几年的峰值。

　　中金公司日前发布的研究报告认为，近期国际局势不稳给国航的国际航线提出挑战，下半年国航还需面对高铁分流的影响，业绩大幅增长的动力不强。该报告预计国航2011年的经营业绩相比去年将仅出现单位数的提升，很难给市场以惊喜。

　　展望2011年行业形势时，国航董事长孔栋表示，随着全球经济的复苏，国际市场竞争环境将更为复杂，航油价格的高企及利率、汇率的不确定性将给国航的经营继续带来压力。此外，保障资源的不足，依然是公司发展中亟待解决的难点。

　　航空业被认为是一个靠“天”吃饭的行业，市场需求就是“天”的最重要因素。在对航空公司而言最为关键的供需关系上，随着需求增长放缓和民航业运力引进加速，2011年行业会趋于供需平衡，甚至可能出现阶段性的供大于求。

　　在部分业内人士看来，受2010年基数较高，通胀抑制出行需求，日本地震和核辐射使航空公司原本盈利的中日航线陷入萎缩，京沪高铁年中开通将分流部分民航客流等因素的影响，2010年民航业的运输需求增长将有所回落。

　　而在运力供应上，国内航空公司今年起飞机引进数量大幅增加，仅国航2011年就计划接收36架新机，这将推动国内和国际航线的供需形势从偏紧走向宽松，航空公司间的竞争，尤其是在票价上的竞争将有所加剧，这意味着收益水平将有所下降。

　　在成本方面，不断走高的油价将给航空公司带来重压。目前，航油成本在国内航空公司成本结构中的占比已超过30%，是占比最高的成本项目。受中东局势和日本地震等因素的影响，今年的油价很可能在波动中上扬，燃油成本在航空公司经营成本中的占比还将提高。在燃油方面，由于国航的国际航线较多，飞机在国外加油的比重高于南航和东航，其对国际油价的波动将更为敏感。

　　国航副总裁兼财务总监樊澄日前表示，公司目前通过燃油附加费可补偿80%的燃油成本增幅，还会以对冲合约进行航油套期保值。

　　尽管如此，高油价依然会侵蚀未来国航的一部分利润，而且燃油套期保值业务也将面临越来越严格的政策约束。