南方航空：国际线客运供需情况好转

事件：南方航空公布公司3月份运营数据。3月旅客吞吐量（RPK）同比增长11%，运力投放（ASK）同比增长13.2%，整体供给大于需求；排除春节因素影响，1季度累计RPK同比增长13.2%，ASK同比增长13.9%，供求基本平衡。

国际化战略收效明显，国际航线供需有所好转，国内仍不乐观。从供给看，3月南航国际ASK 同比增长29.6%％，国内ASK同比增长仅9.1%，国际运力投入增速远高于国内，国际线比重同比提升2.5个百分点至20%，国际化战略持续。需求方面，3月份国际RPK同比增长31.1%，供需增速差为-1.5%，需求大于供给使得客座率同比提升0.9%、环比提升1.9%，达到73.6%；排除季节因素，国际线一季度整体RPK同比增长34.4%，ASK同比增长32.8%，需求大于供给1.6个百分点，国际线供需状况有所好转。国内RPK同比增长6.7%，需求增速持续小于供给，使得国内客座率同比下降1.8%达到80.7%新低；国内一季度整体数据并不乐观，RPK同比增长9.1%，ASK同比增长9.7%，需求增长仍不旺盛。从3月份运营数据来看，南航国际化战略收效明显，预计年内南航继续加快投放国际航线，年末国际航线ASK比重有望提升至30%。

春节效应淡化，货运表现回归正常。由于去年2月为春节，货邮周转量（RFTK）偏少，造成上月货运出现同比大幅反弹，3月份货运增速回落，RFTK同比增长24.7%，其中国内3.7%、地区47.3%、国际36.6%，一季度累计同比增长9%；3月AFTK同比增长20.1%，其中国内1.9%、地区47.3%、国际35.6%，一季度累计同比增长13.1%。从供需差分析，货运市场在1季度仍供过于求，需求相对疲软，这与我国3月份个位数的进出口增速不无关系。虽然第一季度我国实现对外贸易顺差6.7亿美元，实际情况比市场预期的好，但并不表明贸易状况有所改善。就今年货运市场的整体形势而言，由于国内出口形势依旧严峻，国际经济环境难言乐观，货运市场很难重回2010年的景气高点。

汇兑收益对利润仍有贡献。在上市航空公司当中，南航对本币升值最为敏感。一季度人民币累计升值0.05%，按照公司2011年年报数据，预计公司一季度平均有折合500亿人民币的美元净负债，相当于产生汇兑收益2300万元。当前人民币进入宽幅震荡区间，但中间价仍然处于上行通道；长期来看，欧美国家经济复苏道路曲折、需求持续低迷，经济发展强劲的中国将长期面临人民币“被走强”压力，汇兑收益对利润仍有贡献。

维持公司“增持”评级。2012 年国内外经济形势仍复杂，经济增长可能进一步放缓，再加上油价高企、高铁冲击，我们对淡季航空市场的景气程度持谨慎态度，2012 年上半年航空公司业绩负增长是大概率事件。对于南航，我们期待公司国际线拓展成果能在今年开始显现。我们预计公司2012－13年EPS分别为0.48元和0.53元，目前股价对应2012年动态PE约为10倍，PB为1.3倍，均为历史低位；维持公司“增持”评级，目标价6元，对应2012年12.5倍PE。

风险提示。运营状况不达预期，航油价格波动对于公司营业成本增加的潜在影响。（海通证券）